本文来自 微信公众号“力的期权工作室”。
一周前，正当美股创出新高之时，恐慌指数却已开始触底反弹。一周后的本周四，在美股与恐慌指数连续背离的一周后，美国三大股指终于难逃一次暴跌，三大股指道琼斯、纳斯达克、标普500分别跌去2.78%、4.98%和3.51%，标普500VIX指数却早已从上周三(8月26日)22.03的低点上涨到了9月3日的33.60，不知不觉已涨了52.52%。
(恰逢在一周前，我曾就美股高位与VIX背离的话题深入写过一篇文章，应该说万事万物，真的有它的宿命与规律吧。)
今年3月下旬的时候，或许极少有人会想到，仅仅三个月内，纳斯达克先创历史新高，而在短短五个月后，标普500也刷出了历史新高。毫无疑问，在“直升机撒钱”的背后，美国这个国度正又一次拿着美元信用来换回自己表面的“繁荣”，也为下一次危机埋下了伏笔。
美国三大指数的曲线是令人“着迷”的，因为它在过去很长时间都是一根向着东北方向运动的曲线，然而，对于屡创历史新高的美股，另外有两个指数也是非常有必要持续跟踪观察的，它们就是“波动率指数”和“巴菲特指数”。
图：2010以来，标普500月线图
先来看看波动率指数。在国内的期权市场，波动率指数的走势可以与标的指数同向，也可以是反向的，标的指数的大涨(2020.7.6)与大跌(2020.2.3)都会导致波动率出现急剧飙升，可是这个现象放到美国则大不相同，这是因为美国股指的单日涨幅很少能在创新高以后超过3%，反而很容易在创了新高以后，因某个事件冲击而大跌3%，所以近十年来，美国期权市场的波动率指数极大概率是与标的指数反向的，也就是说指数上涨往往对应着降波，而指数下跌则对应着升波。
就以今年4月至今的行情为例，4月1日到8月26日，一共经历了100个交易日，其中有81个交易日，标普500(SPX)的涨跌与VIX的涨跌是反向的，概率超过80%，记得上一次比较明显的“同向”是发生在6月8日，当日标普500大涨1.20%，VIX同日升高了5.26%，此后的6月11日，标普500一度收出-5.98%的大阴线。而在8月26日这一天，标普500上涨1.02%同样换来了VIX指数5.63%的拉升，这个现象是否会持续几天，甚至一周，VIX能不能在9月回补2月末带来的跳空缺口，这些点都是值得我们后续每日观察的。
图：4月至今，SPX与VIX走势对比
数据来源：Wind，力的期权工作室整理
接着我们来看看另一个指数。伴随着美股的屡创新高，还有一个著名的指数也创了历史新高，它就是“巴菲特指数”。巴菲特曾在21世纪初的一次访谈中提出过这样一个指标，他喜欢用“一个国家的股市总市值/该国的GDP”来衡量一个国家股市的估值水平。他也曾经表示过，当这个指标小于50%时，他认为这个国家的股市处于显著低估，当这个指标处于70%-80%之间，这个时候买入股票算是一个fair的区域，而当这个指标高于100%，这个国家的股市就处于高估的“警戒区”了。我们可以看到，这个指数屡创历史新高，绝对不是什么好事，而是一种典型的估值透支预期的走势。
如果把历史数据进行一个简单的回测，您会发现，2007年国内股市达到6124点的时候，“巴菲特指数”曾一度高达120%，而2008年国内股市跌到1664点的时候，“巴菲特指数”一下子降到了40%左右，在2018年的12月末，国内的“巴菲特指数”也下探到50%以下的水平，所以“2440的大底”从估值层面来说是完全没有问题的。那么反观美国呢?它历史上的几次断崖下跌，都是在“巴菲特指数”超过100%的时候，2000年的互联网泡沫，2008年的次贷危机，2018年2月的大跌，以及今年3月的大跌，而现在，美国市场的“巴菲特指数”已经高达170%，创出了21世纪以来的最高水平。
图：巴菲特指数近50年示意图
图片来源：网络
在这样“疯狂”上涨的背后，作为期权交易者，这不得不让我联想到了期权的另一种策略体系——“固收+期权”体系。所谓“固收+期权”，又称为OBPI体系(option based portfolio insurance)，它不是用来“追涨杀跌”的，而是一种专门博弈“黑天鹅”事件的策略体系。直观地说，这个体系相当于拿出上一个周期固定收益资产的利息，甚至加上一小部分的本金，以此作为下一个周期内买期权的风险限额。举个简单的例子，假如我去年有100w的本金，投资收益率是15%，那么我的收益部分就是15w，如果我还愿意拿出5w，那么下一年买期权的风险限额就可以取为15w+5w=20w。千万别小看这个风险限额的设置，它设定了我的最大亏损上限，即我在未来12个月做买方最多输的钱就是这20万(一般是不会都输完的)。
我们可以想象，在美国这个长期往“东北方向”运动的市场，长期买虚值认沽期权，胜率一定是很低的，几个月连续亏钱，是一个再正常不过的事情，所以，每一次买虚值期权，尤其是“安全垫”没有明显增厚的时候，仓位控制就成为了长期能否成功的关键。仓位管理上，我们可以有一个大概的概念，那就是当我们假设10%的胜率(相当于10个月里有一次暴跌)，买认沽的止盈和止损比例设在-100%和1000%时，所计算出的合理仓位大约在1%左右。这意味着每个月我只拿出1%的仓位买虚值认沽期权，做好价值归零的准备，一旦某个月里认沽期权能出现10倍的涨幅，我就考虑把它平仓兑现掉。
除了仓位管理以外，“OBPI体系”还有一个关键，那就是买期权究竟选择什么合约，这件事情与期权的用途是有密切关联的。如果我们在日常交易里，执行趋势追踪这样的策略，或是执行一些短平快的日内次高频策略，那么所买入期权的delta绝对值必须大于a%，不能够太小(一份期权的delta绝对值太小，代表它短期没有涨跌的活力，标的小幅上涨的时候它不一定跟涨)，然而，如果我们用“固收+期权”的仓位模式去执行这种小概率策略，那么期权的杠杆率就成为了更需要去在意的指标，因为在极端行情下，合约的杠杆率大，它的“潜在爆破力”就会显得很大，一般而言，虚值期权的杠杆率大于平值期权，平值期权的杠杆率则大于实值期权，所以在“OBPI体系”里，我们可以倾向于虚值程度高一些的期权合约。
于是，我们可以简单地算一笔账，在这样的设置下，即便某几个月连续的价值归零，相对于20w的最大投入，我都只亏损几千元，相对于总资产不会形成太大的回撤，但如果今年3月美股暴跌重现(或者来一轮10%的跌幅)，一张50元单价的认沽就很可能涨到3000元的单价，这意味着我的总资产因此增加了10多万，达到“OBPI体系”想要去达到的效果。
需要再一次强调的是，在“固收+期权”的仓位模式下，由于买入期权的虚值程度较高，而且亏的钱是自己利息部分(最多加入一点点本金)，所以它与平时的趋势交易操作完全不同，它在止损上不是重点，可以考虑持有到期，它的重点在于止盈!一个很简单的常识就是，一定要让长期胜率*赔率大于1，这个策略的胜率很低，所以止盈点就必须设置地很高，肯定不能一有赢就走，而应该在“黑天鹅”发生时，尽可能地放飞收益，达到很高的赔率时再止盈。
美国，一个一次又一次拿着美元信用来换回“繁荣”的国家，在本次新冠疫情的重创下，不得不再次使用旧招，用无限量的QE，再度拔高股市，创造“繁荣”景象，同时向全球各国输入美元，平抑国内物价，薅全球劳动人民的羊毛。看着这么“繁荣”的美股，巴神却已经给出了警告，而不知道另一位大神“塔勒布”是怎么想的呢?是不是他正乐衷于布局下一个美股的“黑天鹅”呢?……（编辑：肖顺兰）